陶靈萍掌舵靈康藥業(603669.SH)的三年多，公司賬面資金多了很多，但似乎看好公司前景的投資者并不多。

6月18日，靈康藥業公布的轉債評級保持了較高水平，今年一季度末公司貨幣資金加交易性金融資產合計17.58億元，全部債務僅11.32億元，賬面資金充足。

長江商報記者發現，近兩年靈康藥業資金規模均超過債務6億元以上，但公司仍需要支付利息數百萬，卻幾乎沒有投資收益。去年底公司還可轉債募資5.25億元用于擴產，但事實上公司目前產能與賬面現金一樣閑置較多。

產能閑置銷量下滑或與三年前公司核心技術人員離職有關。2017年實控人、核心技術人員陶靈剛離職，陶靈萍接手其股權及總經理職務，其上任后營銷力度加大，每年耗資六成營收用于銷售費用，但受集采影響，2019年營收便下滑，去年公司干粉針劑車間、粉針劑車間、頭孢粉針劑車間產能利用率僅31.12%、14.78%、38.80%。

特別是近年來靈康藥業在研發方面投入甚少，2017年以前研發費用一直保持在3500萬元以上，占營收六成以上，而去年僅2036.48萬元，銷售費用與研發比達31倍。而同期研發人員從2017年的234人逐年減少至175人，減少25%，或有核心技術人員流失風險。

注射制劑產能利用率不到四成

此后靈康藥業主導產品包括消化系統類注射用奧美拉唑鈉、腸外營養類注射用丙氨酰谷氨酰胺、抗感染類注射用頭孢呋辛鈉和注射用鹽酸頭孢甲肟等，一直延續至今。

由于上述原有藥品銷量下滑，又未有多的新藥推出，靈康藥業近兩年營收逐步下降。2019和2020年公司營收分別下降2.06%、38.78%，今年一季度營收2.74億元，同比略有回升，但遠未達到2019年3.65億元的營收水平。

以2020年為例，靈康藥業2020年注射用石杉堿甲實現收入0.79億元，同比增長83.72%。而主要藥品中除獨家劑型注射用石杉堿甲銷量有所提升外其他原有品種均有所下降。注射用奧美拉唑鈉、注射用丙氨酰谷氨酰胺、注射用頭孢呋辛鈉銷量1412.86萬瓶、316.88萬瓶、1754.95萬瓶，分別下降50.45%、21.84%、25.17%。

靈康藥業主要采用“以銷定產”模式，銷量的下降導致產能利用率下降。2019年和2020年公司凍干粉針劑車間(生產注射用奧美拉唑鈉、注射用鹽酸托烷司瓊、注射用石杉堿甲)8000萬瓶產能利用率62.40%、31.12%;粉針劑車間(生產注射用丙氨酰谷氨酰胺)3000萬瓶產能利用率23.05%、14.78%;頭孢粉針劑車間(生產注射用頭孢呋辛鈉、注射用鹽酸頭孢甲肟、注射用頭孢唑肟鈉)8000萬瓶產能利用率79.70%、38.80%。

公司給出的原因是主要系受疫情影響的同時受到各省集采及全國價格聯動的影響所致。

不過靈康藥業無懼產能利用率不足正依舊推進擴產。2016年公司產品銷量猛增，當年12月開始建設美安生產基地建設項目擬投8億元，主要承擔公司專科類產品、口服固體制劑品種的生產。去年底靈康藥業還可轉債募資5.25億元用于推進這一項目。

截至2021年3月末，上述募投項目已投入資金1.15億元(含前期投入)，公司預計項目達產后新增營業收入21.13億。而如今籌劃時間過長、公司銷量下滑，是否能達到預期很難預料。

銷售與研發比達31倍

靈康藥業前身海南靈康2003年成立，陶靈剛主持開發注射用丙氨酰谷氨酰胺及其制備方法項目、注射用果糖及其制備方法項目，2009年轉讓給靈康藥業，成為公司產品基礎。2013年公司遷址至西藏山南市，2015年5月上市。

目前陶靈萍、陶靈剛為公司的實際控制人。不過三年前兄妹之間進行了股權轉讓。2017年8月陶靈剛這一核心技術人員離職，并將持有的靈康控股所有股份轉讓給陶靈萍，本為董事長的陶靈萍接替其兼任總經理職務至今。

陶靈萍掌舵的三年多篤定學術推廣擴張。公司主要采取區域經銷商的銷售模式，2015年上市時產品覆蓋逾3500家二級以上醫院，而今年一季度末逾6500家二級以上醫院。

2017年當年醫改、兩票制剛開始深入實施，而靈康藥業的應對之策便是加大市場開拓力度，銷售費用從0.54億元增至5.39億元，2018年更是達到12.15億元，占營收七成，目前一直保持在60%以上，遠超同行。可是醫改進入深水區，公司推廣乏力，營銷費用一開始下降營收便大幅下滑。

營收下滑或與近年來靈康藥業在研發方面投入太少缺乏新產品有關。2017年以前公司研發投入幾乎均在4000萬元左右，占營收比例6%以上，而此后不斷下降，去年研發費用僅0.20億元，銷售與研發比31倍。研發人員紛紛離職，三年減少59人。

截至2015年1月末，靈康藥業共計取得了84個制劑品種共180個藥品生產批準文件，公司有27個新藥品種、117個仿制藥品種在申請臨床批件或生產批件過程中。而截至2021年3月末公司取得了113個品種共200個藥品生產批準文件。六年時間僅獲得20個藥品生產批準文件。

從盈利能力來看，靈康藥業雖然凈利潤較為亮眼，但主要靠政府補助增利。相比2015年上市時1.31億元扣非凈利，實際上一直呈現下滑趨勢，僅2019年略超達到1.39億元，去年更是僅0.67億元，較上市時下降近半。

值得一提的是，靈康藥業在資金使用方面似乎也是閑置。2019年和2020年公司貨幣資金加交易性金融資產合計8.67億元、17.47億元，而同期長短期借款及應付債券合計2.5億元、8.88億元，但公司賬面資金超過債務6億元以上，仍支付財務費用951.39萬元、395.63萬元，卻沒有多少投資收益。

截止今年一季度，靈康藥業貨幣資金10.48億元，交易性金融資產7.1億元，受限貨幣資金僅0.24億元。而短期借款3.7億元、長期借款0.85億元、應付債券4.28億元，全部債務合計為11.32億元。從債務期限結構來看，2021年4～12月和2022年，公司有息債務到期償還額分別為5.39億元和1.65億元。

僅從上述資金情況來看，靈康藥業甚至不需要可轉債募資，但公司還需要每年支付利息，卻幾乎沒有投資收益。(記者 李順)