報告期內，三博腦科經營業績有所波動。此外，該公司還存在部分子公司經營不善、毛利率低于同業可比公司均值、頻陷醫療糾紛等問題。

為解決看病難問題，我國在政策層面繼續擴大醫療資源的總量供給，著力提高醫療可及性，特別是鼓勵社會辦醫。由于處于資本積累階段，為求發展，國內大部分民營醫院都選擇了“特色專科醫院”的道路。

近日，深交所恢復了以神經專科為特色的醫療服務集團——三博腦科醫院管理集團股份有限公司(下稱三博腦科)的發行上市審核。

此次IPO，該公司擬發行不超過3961.29萬股，占發行后總股本的25%。擬募集資金5億元，將用于湖南三博腦科醫院項目、三博腦科信息化建設項目以及補充流動資金。

《投資時報》研究員注意到，近年來，隨著我國民眾醫療服務需求不斷增長和醫藥衛生體制改革的不斷深化，國家對于醫療服務行業提出了較為嚴格的監管要求，并對醫療服務質量設置了具體要求和標準。此外，從新醫改的趨勢看，基本醫療服務中的藥品、醫用耗材和檢驗等檢查項目的價格也將逐步降低。在此背景下，三博腦科盈利趨勢整體表現略有波動。

2018年至2020年(下稱報告期)，該公司營業收入分別為9.49億元、10.19億元和9.87億元;歸母凈利潤分別為6825.80萬元、5085.21萬元和6174.14萬元。營收和利潤增長緩慢的同時，公司加權平均凈資產收益率持續下降，分別為13.07%、8.65%、6.60%。

《投資時報》研究員查閱該公司招股書注意到，除經營業績波動之外，三博腦科還存在部分子公司經營不善、毛利率低于同行業可比公司均值、頻陷醫療糾紛及遭受行政處罰等問題。

針對上述情況，《投資時報》研究員電郵溝通提綱至該公司相關部門，公司相關負責人表示，鑒于公司正處深交所審核問詢階段，暫不方便就本次發行上市相關問題另行答復，相關問題可以參考公司公開信息。

部分子公司虧損

三博腦科是以神經專科為特色的醫療服務集團，成立于2003年，經過17年發展，目前運營醫院5家，在建醫院2家。

股權方面，三博腦科控股股東和實際控制人張陽、欒國明、于春江和石祥恩通過《一致行動協議》對該公司實行共同控制，合計持股比例為29.15%。張陽持續擔任發行人董事長、總經理，于春江、欒國明、石祥恩持續擔任發行人董事，香港投資公司TBP3Doctors(HK)Limited，直接持有該公司20.93%的股權。

2017年11月，三博腦科獲得5億元融資，投資方包括德聯資本和凱泰資本。2020年5月8日，該公司完成超8億元人民幣B輪股權融資，由泰康保險集團領投，易凱未來產業基金、廣發信德、宏鼎投資、樸道醫療、秉鴻資本、樸弘資本等多家機構跟投。

據招股書披露，三博腦科在經營管理方面構建了控股型架構，母公司主要負責管理控制，以各地子公司為主體申請醫療執業相關的許可證照，作為各地院區的運營實體。

目前，三博腦科共擁有11家控股和1家參股公司，其中4家控股子(孫)公司2020年度經營業績不佳。

其中，昆明三博腦科醫院有限公司凈利潤為-480.53萬元、福建省三博福能投資有限公司凈利潤為-10.18萬元、河南三博腦科醫院有限公司凈利潤為-1.9萬元和三博健康醫療管理(重慶)有限公司凈利潤為-15.27萬元。除此之外，該公司參股公司洛陽五一一三博腦科有限公司的凈利潤為-0.12萬元。

毛利率不及同行

三博腦科主要病種包括顱腦腫瘤、腦血管疾病、功能神經外科疾病、癲癇、脊髓疾病、小兒顱腦疾病、疼痛疾病等。該公司的主營業務收入主要來源于醫療服務收入及銷售藥品收入。

具體來看，醫療服務收入指向住院患者及門診患者提供床位、檢查、手術、診斷、治療、護理等醫療服務。報告期內，該公司此項收入占主營業務收入比例分別為73.25%、75.78%和74.84%;銷售藥品收入指公司各院區向患者銷售藥品形成的收入，該項收入占主營業務收入比重分別為26.75%、24.22%和25.16%。

目前，三博腦科共有5家院區運營，其中北京三博、昆明三博和福建三博三家為以神經外科為主的專科醫院，重慶三博江陵和重慶三博長安兩家為綜合性醫院。

《投資時報》研究員注意到，報告期內，該公司綜合毛利率分別為23.31%、24.61%和23.97%，而同期可比公司毛利率均值分別為36.37%、34.65%、35.06%，該公司毛利率低于可比公司毛利率超10個百分點，且毛利率波動趨勢亦與同行企業不同。

其中，醫療服務業務毛利率分別為28.75%、30.15%和29.38%，藥品毛利率分別為9.07%、7.97%和8.28%。

對于藥品毛利率較低的情況，該公司在招股書中稱，公司盈利來源主要為醫療服務，藥品收入占主營業務收入比重較低。公司通過不斷改善收入結構，減少藥品收入比重，專注于提供優質的醫療服務，可以更好地改善公司未來盈利結構，不斷提高公司毛利率水平。因此，在保證合理用藥的前提下，減少藥占比，將對公司未來盈利能力有積極作用。

深陷多起醫療糾紛

眾所周知，臨床醫學是一門較為復雜和綜合性的學科，尤其是三博腦科所處的主要領域為腦部及神經外科，結構精細、組織脆弱、功能重要。由于患者醫學認知局限、個體差異、疾病情況不同、醫生技術水平差異、醫院診療條件限制等諸多因素的影響，該公司的一些診療行為可能會給其帶來較為突出的醫療執業風險。

報告期內，三博腦科處理完成的醫療糾紛共70起。其中2018年、2019年和2020年處理完成的醫療糾紛分別有15起、33起和22起，賠付金額分別約為245.45萬元、760.89萬元和452.63萬元，占各期營業收入的比例分別為0.26%、0.75%、0.46%;收到醫療責任險理賠金額分別為187.84萬元、341.77萬元和145.14萬元。截至報告期末，該公司各院區仍有16起尚未結案的醫療糾紛。

三博腦科亦在招股書風險提示部分坦言，公司所處的醫療服務行業不能完全杜絕醫療事故和糾紛，面臨一定的醫療風險。若因公司無法保證診療規范和質控體系的有效執行，或因醫護人員操作失誤而引起的重大醫療事故，可能會對公司的品牌聲譽、市場形象甚至執業資格造成不利影響。

此外，《投資時報》研究員發現，報告期內，三博腦科旗下公司還曾遭到2起行政處罰。

2019年6月，因福建三博項目主體未依法報批建設項目環境影響報告表，福州市鼓樓生態環境局給予行政處罰，處罰金額5.4萬元;同年9月，因昆明三博涉嫌侵害消費者權益，昆明市西山區市場監督管理局給予行政處罰，處罰金額5000元。

可以看到，以上行政處罰在一定程度上暴露出該公司在經營管理方面的不足，這些“瑕疵”對三博腦科的上市之路會否存在一定影響，仍需市場保持持續關注。(董琳)